Quantitative Easing (era QE or not QE? That's the question)

[franz]

Perché Draghi sta sbagliando e come investire nel 2015. Intervista a Fabio Scacciavillani
Posted date : 5 gennaio 2015

QE or not QE? That is the question

Questo il dubbio amletico del 2015.

Mario Draghi sta facendo le mosse giuste per riportare la crescita nella zona euro? E più in generale, cosa aspettarsi dai mercati per il 2015?

AdviseOnly l’ha chiesto a Fabio Scacciavillani, capoeconomista del fondo sovrano dell’Oman e blogger del “Fatto Quotidiano”.

Come vedono l’Italia e il made in Italy gli investitori esteri della Penisola Arabica?

Prevale un atteggiamento duplice, per quel che posso cogliere dal mio punto di osservazione. Da un lato si riconoscono i punti di forza che, nonostante tutto, l’Italia ancora può esprimere: nella moda, nel turismo, nei macchinari industriali, nell’agroalimentare, eccetera. Dall’altro, è difficile nutrire fiducia in un sistema Paese che non riesce ad affrontare da decenni vistosi nodi strutturali, che cambia governi e priorità ogni anno e che dedica enormi energie in diatribe sterili con l’Unione Europea, piuttosto che nella risoluzione dei problemi. Quando un investitore straniero esamina il bilancio di una società italiana (per quanto in buona salute) e si accorge che la pressione fiscale tende al 70%, raramente si sente pervaso da un irrefrenabile desiderio di investire. Poi, appena entra in contatto con la burocrazia, gli avvocati, i notai, le autorizzazioni, i contratti di lavoro e quant’altro, resiste solo se è un irriducibile estimatore. Oppure, se acquisisce le attività per trasferirle verso lidi più ameni, vale a dire meno ostili all’attività di impresa, oltre che con minimo di logica e di sanità mentale.

Del resto, ritengo che troverebbe praterie sconfinate su questo punto. Personalmente non ho mai incontrato un imprenditore italiano che, potendo, non abbandonerebbe il Paese, anche a nuoto.

Lei in passato ha lavorato per la Bce. Quali pensa saranno gli effetti sui mercati della politica monetaria di Draghi? Ci vorrebbe un QE?

Il QE è un palliativo che non produrrà alcun effetto di lungo periodo, ma che rischia di pompare ulteriormente la bolla speculativa sui mercati finanziari, di per sé abbondantemente alimentata dalle misure eccezionali delle autorità monetarie delle maggiori banche centrali, dagli USA al Giappone, passando per eurozona e Cina. Più in generale, il QE è un gravissimo atto di cedimento politico. Alla banca centrale viene conferita indipendenza proprio perché non deve assolutamente lasciarsi coinvolgere nelle diatribe da pollaio inscenate nei Parlamenti.

Draghi invece ha commesso un’ingenuità dalle conseguenze esiziali. Ha iniziato a ventilare (magari con le migliori intenzioni) la possibilità che la BCE potesse togliere le castagne dal falò ai politicanti corrotti e incapaci, attraverso l’acquisto di titoli di Stato (peraltro esplicitamente vietato dai Trattati europei). In cambio, ha intonato il solito repertorio di salmi sulle riforme strutturali che nei suddetti politicanti suscitano da epoche immemorabili solo grasse sganasciate. Appena i tassi di interesse sui debiti pubblici sono calati, i mandarini della spesa pubblica hanno emesso entusiastici grugniti di soddisfazione e hanno assunto un atteggiamento ancora più suinamente arrogante di fronte alle richieste della UE di mettere ordine nei conti pubblici, nell’economia reale e nel malaffare. In definitiva, Draghi è rimasto prigioniero delle proprie improvvide promesse e i governi hanno ripreso l’andazzo canagliesco con un piglio ancora più deciso. Tanto per essere espliciti, Cottarelli è stato messo alla porta in seguito alla calata di braghe della Bce. Al contrario, un governo che sopravvive grazie a sprechi e clientelismo, come in Italia, cambierà verso sul serio solo se posto di fronte allo spettro del fallimento.

L’Italia è ancora in recessione e le istituzioni internazionali chiedono incessantemente di attuare riforme strutturali. Secondo lei qual è la più urgente per risollevare le sorti del nostro Paese?

Non esiste una riforma che magicamente rimetta in sesto l’economia italiana. Le incrostazioni e le ruggini politico-sindacale hanno iniziato ad accumularsi dagli anni ’60 e progressivamente si sono saldate con il mondo di mezzo burocratico-affaristico. Il risultato ha prodotto un sistema profondamente corrotto e pervicacemente inefficiente che si tiene a galla solo per l’eroico impegno di una minoranza tartassata, osteggiata dallo Stato e oggetto di ignobili contumelie vomitate sui media della casta che ha occupato e snaturato le istituzioni.

Questa minoranza ancora resiste (non si sa per quanto) nelle imprese (soprattutto quelle che esportano), nelle professioni liberali, nel piccolo commercio, nei servizi ai consumatori e nelle tecnologie avanzate che riescono a sfuggire alla morsa dei burocrati e del fisco. Qualche traccia se ne trova nell’università, in sparuti organi di informazione (per lo più in rete) e fra qualche funzionario pubblico che si ribella al conformismo e agli ordini delle posizioni apicali dello Stato.

Se si cominciasse oggi, occorrerebbero cinque anni di sforzi determinati per invertire la tendenza e rendere l’aria respirabile. Nell’immediato le misure più urgenti sarebbero un taglio di mezzo milione di dipendenti pubblici (come nel Regno Unito), il ricalcolo delle pensioni con il metodo contributivo, l’abolizione delle Regioni, l’accorpamento dei comuni con meno di 20mila abitanti, la regolamentazione del diritto di sciopero (come previsto dalla Costituzione), la libertà per le aziende di accettare o meno la contrattazione collettiva, la chiusura delle Fondazioni bancarie (con distribuzione delle azioni in loro possesso alle famiglie più disagiate), la cancellazione dei sussidi alle imprese, la vendita o la chiusura delle municipalizzate, la privatizzazione delle università di eccellenza, l’adozione di una legge seria sugli appalti, l’abolizione dei TAR, la fissazione in Costituzione di un tetto massimo alla spesa pubblica. L’obiettivo di politica economica dovrebbe essere la riduzione di tasse e spese per almeno 100 miliardi entro la metà del 2016. Nel medio periodo , sarebbe cruciale lanciare una nuova Costituzione. Quella vigente è un ferrovecchio malamente assemblato in un mondo che non esiste più da decenni. Chi si illude che vada solo applicata, non si rende conto che se l’applicazione non è stata possibile in 60 anni, è logico dedurre che non sarà mai applicata.

Cosa consiglia agli investitori per il 2015?

Nel 2015 verranno al pettine i nodi più intricati lasciati irrisolti nell’economia globale, vale a dire quelli della crescita attraverso l’ampliamento delle libertà economiche ed individuali e la contestuale riduzione drastica del perimetro dello Stato. Siccome su questi temi c’è da aspettarsi un virulento scontro politico senza esclusione di colpi, l’esito è altamente incerto. Per esempio, in Italia il sindacato ha dato il via alle pratiche violente, ma se alziamo lo sguardo dalle miserevoli vicende nostrane, nel 2015 il nuovo Congresso USA prenderà di petto Obama, Abe sarà sotto pressione in Giappone e persino in Cina la leadership ha ingaggiato un confronto duro con i nostalgici delle Guardie Rosse. Per tale motivo, cresceranno i rischi di contagio da eventi incontrollabili come il crollo finanziario della Russia, l’uscita della Grecia dall’euro, la ristrutturazione delle banche cinesi. La leva finanziaria è ancora elevata nelle istituzioni internazionali, pertanto la propagazione del contagio sarebbe istantanea e vetriolica.

In sostanza, ai risparmiatori individuali consiglio di avere più liquidità possibile (possibilmente in dollari), di mantenere esposizioni brevi e in generale di evitare rischi, specie quelli legati ai debiti pubblici, almeno fino a primavera 2015 inoltrata.

Il discorso è ovviamente diverso per gli investitori istituzionali, in specie chi ha a disposizione una maggiore gamma di possibilità tra cui quella di andare corti sugli asset più vulnerabili o di prendere posizioni sulla volatilità. Tra i fondi di private equity, le migliori prospettive sono offerte da quelli specializzati in ristrutturazioni aziendali o in operazioni opportunistiche. E per chi si illude che i soldi in banca siano al sicuro, è opportuno studiare le recenti esperienze cipriote.

http://it.adviseonly.com/blog/intervist ... 4sjEZd7K2a

[trilogy]

Perché Draghi sta sbagliando e come investire nel 2015. Intervista a Fabio Scacciavillani
Posted date : 5 gennaio 2015

QE or not QE? That is the question



L’Italia è ancora in recessione e le istituzioni internazionali chiedono incessantemente di attuare riforme strutturali. Secondo lei qual è la più urgente per risollevare le sorti del nostro Paese?

Non esiste una riforma che magicamente rimetta in sesto l’economia italiana. Le incrostazioni e le ruggini politico-sindacale hanno iniziato ad accumularsi dagli anni ’60 e progressivamente si sono saldate con il mondo di mezzo burocratico-affaristico. Il risultato ha prodotto un sistema profondamente corrotto e pervicacemente inefficiente che si tiene a galla solo per l’eroico impegno di una minoranza tartassata, osteggiata dallo Stato e oggetto di ignobili contumelie vomitate sui media della casta che ha occupato e snaturato le istituzioni.

Questa minoranza ancora resiste (non si sa per quanto) nelle imprese (soprattutto quelle che esportano), nelle professioni liberali, nel piccolo commercio, nei servizi ai consumatori e nelle tecnologie avanzate che riescono a sfuggire alla morsa dei burocrati e del fisco. ...

http://it.adviseonly.com/blog/intervist ... 4sjEZd7K2a

Nulla di nuovo sotto il sole...Comunque Draghi fa il suo mestiere, e lo fa bene. Senza di lui l'Europa dei politici e dei burocrati di Stato sarebbe colata a picco.

Esaminate quanto gli Italiani siano superiori per forza, per destrezza e per ingegno nei duelli e nei combattimenti fra pochi. Ma quando fanno parte degli eserciti, non fanno una buona figura. Tutto dipende dalla debolezza dei capi; perché quelli che sono bravi non sono obbediti, e ognuno crede di saper comandare, non essendoci stato finora nessuno capace di distinguersi, sia per virtù che per fortuna tanto che gli altri si facciano da parte.
Machiavelli

[franz]

Brutto colpo per gli amanti del debito:

il tanto agognato QE (quantative easing = stampare moneta ricomprando titoli di stato della zona Euro) si fa, ma le regole solo diverse da quelle sperate, come anticipa "Der Spiegel": non è la BCE a comprare direttamente il debito, spalmandolo su tutti, ovvero mettendo in cassa comune il debito nuovo, ma ogni banca nazionale dell'Euro è autorizzato a ricomprare solo i propri titoli, fino ad un massimo del 20-25% dello stock preesistente.

L'Italia puo` "ricomprarsi" circa 600 mrd di Bot vecchi, ma rimangono nelle casse italiane e non ci sarà nessuna condivisione del debito ricomprato. Alla Grecia peraltro non è permesso ricomprare i propri titoli, tanto stanno gia in BCE. E se qualcuno volesse uscire dall'euro, questi nuovi debiti gli rimangano incollati.

Qualcuno protesterà , perche in molti avevano sperato che il QE fosse la via breve per la condivisione dei debiti tutti, "scurdammoce il passato", i nostri debiti li pagano ora tutti - gli altri. Ma di fronte alla montagna di soldi disponibili presto le proteste caleranno e comincierà l'assalto alla diligenza: orde dei partiti, partitini, sindacati e associazioni di categoria nella lotta per la spartizione del "tesoretto", ovvero dei nuovi debiti da pagare a babbo morto, ovvero: mai.

(udo grümpel su FB, citando der spiegel: http://www.spiegel.de/wirtschaft/sozial ... 13394.html

[trilogy]

Oggi è il giorno di Draghi e della Banca Centrale Europea. Alle 14:30 tutti i mercati finanziari del mondo saranno puntati sulla conferenza stampa di Draghi che dovrebbe annunciare il massiccio acquisto di titoli per iniettare liquidità nel sistema. Ieri una anticipazione di bloomberg parlava di una operazione da 50 miliardi al mese per un totale di oltre 1 trilione di euro.
L'operazione dovrebbe riportare l'inflazione al 2% che è il target di lungo termine della BCE e rilanciare l'economia.
Questo tipo di interventi sono già stati adottati dalla Federal Reserve negli USA e dalla Banca Centrale del Regno Unito.
E' difficile dire se per l'Europa sia veramente necessaria una manovra del genere, ma le attese dei mercati e di una parte della politica europea sono ormai insostenibili e una delusione avrebbe un impatto negativo notevole sui mercati finanziari.

Mario Draghi called on the European Central Bank to make its biggest push yet to fend off deflation and revive the economy by unleashing a debt-buying spree of 1.1 trillion euros ($1.3 trillion).

The ECB president and his Executive Board proposed spending 50 billion euros a month through December 2016, two euro-area central-bank officials said. The plan still faces a tense debate in the Governing Council and may change before the final decision on Thursday, the people said, asking not to be identified as the talks are private. An ECB spokesman declined to comment.

http://www.bloomberg.com/news/2015-01-2 ... -2016.html

[franz]

C'èra già un thread aperto su QE, se sei d'accordo unifico.

Intanto eggo che ...

60 miliardi di € al mese di acquisti di BOND degli stati europei, con il 20% del valore a carico BCE e l'80% a carico delle banche centrali nazionali. Durata : sino a 1100 miliardi di concorrenza. Significa che le banche centrali nazionali saranno responsabili degli importi di debito acquistati pari all'80% del debito di stato trattato. Questo compromesso voluto dalla Germania connota una manovra finanziaria comunque equilibrata e nella quale i PIGS non possono spalmare i loro debiti sui paesi virtuosi, se non per il 20%.

L'ancicipazione dello Spiegel ci è andata vicina. Loro dicevano il 100% ai singoli stati

Una cosa pero'. La BCE puo' stampare soldi, per comprare quel 20%, ma gli altri come fanno?

[trilogy]

Si unifica.

[franz]

Da quanto ho capito, la suddivisione 20-80 riguarda solo il rischio.
Quindi se la BCE compra BOND privati (stile parmalat) e qualche cosa va storto. l'80% è a carico del paese in cui il BOND è stato emesso. Naturalmente questa è una possibilità concreta. I Bond privati (e pubblici) migliori vanno a ruba e non c'è certo bisogno della BCE per comprarli. Se la BCE interviene è per i casi che hanno piu' difficoltà, offorno rendimenti piu' alti e sono piu' rischiosi.

Tra l'altro il Corirere parla di acquisti sul mercato secondario, non quindi in fase di emissione, Trilogy confermi?

[flaviomob]

Draghi interrompe la stagione liberista dell’Europa

http://www.internazionale.it/opinione/b ... ell-europa

Bernard Guetta

Secondo molti economisti la mossa della Banca centrale europea è troppo timida, ma resta il fatto che confermando nella giornata di giovedì che acquisterà i titoli di stato con un budget di 60 miliardi al mese dal marzo 2015 al settembre 2016, la Bce ha manifestato chiaramente la voglia di rompere con le politiche economiche seguite finora dall’Unione.

La prova più evidente di questo cambiamento è che Angela Merkel, ispiratrice delle politiche di rigore, non l’ha presa bene, diversamente dai rappresentanti della sinistra, compresi Jean-Luc Mélenchon e Alexis Tsipras, leader della sinistra radicale greca che potrebbe vincere le elezioni di domenica. L’esultanza della sinistra è condivisa dai mercati e anche da buona parte della destra. La Bce è elogiata da una buona maggioranza della politica perché ha deciso, in virtù dell’indipendenza che le garantiscono i trattati e il suo statuto, di controbilanciare le politiche di tagli alle spese e di riduzione del debito con un’iniezione di denaro fresco destinata a favorire il rilancio delle economie europee.

Forse non sarà sufficiente e senza dubbio sarebbe stato meglio mettere sul tavolo una quantità maggiore di denaro, ma l’importante è che la svolta tanto attesa sia arrivata, che la Bce abbia chiesto ai governi e alla Commissione di seguire il suo esempio favorendo gli investimenti e che Bruxelles l’abbia addirittura preceduta annunciando un mese fa un piano di investimenti paneuropei da oltre 300 miliardi, ormai in fase di elaborazione.

Il buon senso sembra trionfare e da questa vicenda possiamo trarre una conclusione fondamentale. Contrariamente a ciò che pensano in molti, l’unità europea non è un progetto liberista. Così come non possiamo associare un paese alle politiche condotte dal suo governo, allo stesso modo non possiamo né dobbiamo associare l’Unione europea alle politiche sostenute dalla maggioranza che la guida in un determinato momento storico.

Oggi questa maggioranza è marcatamente liberalconservatrice, ma negli anni novanta è stata chiaramente socialdemocratica. L’alternanza dipende solo dagli elettori, e le maggioranze (come sta accadendo in questo periodo) possono anche subire un’evoluzione nelle scelte, esattamente come un governo nazionale. Davanti al pericolo della deflazione alimentato dalle politiche d’austerità molti conservatori e liberali hanno cominciato a convincersi della necessità di un rilancio. A completare l’opera è arrivato un altro pericolo, quello del divorzio tra gli europei e l’Europa. E così Angela Merkel ha dovuto accontentarsi di ricordare (a ragione) che non bisogna abbandonare il risanamento dei conti pubblici. Le cose stanno cambiando, e non solo in Europa. La stagione liberista sembra volgere al termine.

(Traduzione di Andrea Sparacino)

[flaviomob]

...il rischio di insolvenza dei debiti pubblici non c'è più- Grecia esclusa, e questo problema sarà affrontato più avanti. Ossia, il rischio insolvenza per i debiti pubblici scompare per il combinato effetto degli acquisti a rischio condiviso effettuati dalla Bce e per effetto degli acquisti delle Banche centrali nazionali nell'Eurozona.

http://temi.repubblica.it/limes/la-vitt ... zona/67623

[franz]

QE o non QE? Ovvero, l'inutile dilemma.
26 gennaio 2015 • michele boldrin

Riflessioni sul Quantitave Easing (QE) della BCE. Per una breve e non tecnica descrizione di che cosa sia il QE annunciato la settimana scorsa rimando alle schede del Corsera. Riassunto della mia conclusione: chi spera che il QE riportera' l'Europa sul sentiero della crescita economica duratura si illude. Rebus sic stantibus non mi aspetto neanche la breve fiammata che la "Abenomics" genero' a suo tempo in Giappone. E' una mossa politica, utile a gestire il trio Iglesias-Renzi-Tsipras durante il 2015-2016, oltre che a tentare, una volta ancora, di forzare le oramai inqualificabili elite politiche di buona parte dell'area Euro ad ammettere le loro responsabilita' in questa stagnazione infinita. La cagnara mediatica della scorsa settimana ha, anch'essa, puri fini politici: creare le condizioni perche' i paesi europei ricomincino a indebitarsi a go-go e si scordino persino di parlare di riforme. E questo temo sia il rischio peggiore.

La mossa della BCE era, a questo punto, quasi obbligata, vista la pressione politica montante e l'evolversi della situazione in Spagna, Italia, Francia e Grecia. Cosi' facendo la BCE, da un lato, cerca di allentare la pressione che svariati governi (l'italiano in primis) vanno facendo da tempo su di essa perche' compia l'impossibile miracolo di far "ripartire la crescita" in assenza di radicali riforme strutturali nei vari paesi e, dall'altro, mette prospetticamente in scacco proprio i governi che il QE sono andati richiedendo con maggior forza. Fra un anno o due, quando la crescita' non sara' ripartita, questi non potranno piu' dire "colpa della BCE che non fa quello che la Fed fa in America". Che poi si arrivi ad un redde rationem e le riforme si comincino a fare per davvero non mi sento proprio di sperarlo, pur augurandomelo.

Riassunte cosi' le mie conclusioni, provo ad argomentare brevemente come e perche' giungo alle medesime. Poiche' l'esperienza USA viene adittata da tutti come il modello da seguire, ecco qui e qua i grafici essenziali. Chi avesse bisogno di maggiori dati puo' trovarli agevolmente su FRED.

1) Effetto sui tassi d'interesse.

L'esperienza USA mostra che, fatto salvo il periodo iniziale di QE1, i tassi d'interesse (sia sui bond corporate, che sui mutui immobiliari, che sul bond decennale del Governo federale) non sono diminuti durante i periodi di QE in modo maggiore o piu' rapido che durante il resto dei sei anni 2008-2014. Anzi, alla fine di QE3 tutte e tre queste classi di tassi d'interesse erano abbastanza superiori di quanto fossero nel 2012. A questo fatto occorre aggiungerne un secondo: i tassi d'interesse sul debito pubblico europeo sono, con l'eccezione di Grecia e Portogallo, tutti inferiori a quelli dei titoli USA di maturita' analoga. In particolare, i tassi sul debito pubblico dei quattro maggiori paesi Euro (Francia, Germania, Italia e Spagna) sono tutti sostanzialmente piu' bassi di quelli USA il che, sia detto e ricordato, spiega abbondantemente perche' durante l'ultimo anno l'Euro si sia deprezzato senza bisogno di alcun QE europeo ed in presenza, invece, del QE americano: rendimento sicuro per rendimento sicuro, anche 50-150 punti base di rendimento addizionale attirano capitali! Cos'altro possa ottenere un QE europeo dopo la chiusura di quello USA mi sfugge.

Al piu' ritardera' (come io mi auguro, ma questo e' un altro discorso ed e' alquanto piu' complicato) una spinta al rialzo dei tassi USA da parte della Fed: se il dollaro continua ad apprezzarsi a questo ritmo rispetto all'euro l'industria USA aumentera' la pressione perche' i tassi da questo lato dell'Atlantico non crescano. E questa, ripeto, e' per me cosa buona e giusta perche', se dovessero crescere rapidamente, rischieremmo di assistere all'ennesima crisi finanziaria. Ma, ripeto, questo e' un altro e piu' delicato argomento.

Questa differenza fra i tassi USA e quelli europei, ovviamente, si deve in buona parte al fatto che il tasso d'inflazione nell'area Euro e' sostanzialmente minore di quello USA e le prospettive di rendimento reale sugli investimenti europei rimangono (per ragioni strutturali) ben peggiori di quelli USA ma, ricordiamoci, lo zero nominal lower bound (cioe' il fatto che i tassi di interessi nominali non possono diventare negativi) vale anche per i tassi d'interesse sulle obbligazioni. In altre parole: se uno guarda ai dati attuali ed all'esperienza USA l'effetto sui tassi medi d'interesse sara' piccolo, molto piccolo.

Infine, sia detto e ricordato anche questo, tutta l'esperienza a disposizione (oltre che la teoria economica) insegnano che puoi ridurre fin che vuoi i tassi sul debito pubblico: se le prospettive di rendimento sugli investimenti privati sono deboli, ed il rischio di credito bancario permane, per quanta liquidita' la BCE metta loro in cassaforte comprandone i titoli in portafoglio, banche scarsamente capitalizzate non correranno di certo a prestare ad aziende con scarse prospettive di profitti. In altre parole: cio' che conta sono i rendimenti attesi sugli investimenti privati e questi migliorano se e solo se cambia la produttivita', l'innovazione e l'efficienza dell'economia reale oltre che, ovviamente, lo capitalizzazione del sistema bancario. Nessuno di questi fattori potra' essere influenzato in modo significativo dal QE della BCE. Dopodiche' ognuno puo' farsi tutte le fantasie che vuole sull'elasticita' della domanda/offerta di credito privato ai tassi d'interesse, ma fantasie sono e fantasie rimangono.

2) Effetto sui portafogli delle banche

A mio avviso l'unico effetto leggermente "positivo" (virgolettato d'obbligo) che il QE del FRB ha avuto sull'economia USA e' stato quello di finanziare surretiziamente la ricapitalizzazione del sistema bancario. Brutalmente, anche dopo il TARP ed i grandi acquisti degli anni 2009-2011 le banche USA avevano grandi quantita' di titoli dubbiosi in pancia. I due QE seguenti sono stati molto utili a ridurne la consistenza, se non ad eliminarla. Questa operazione ha "sanato", almeno parzialmente, lo stato patrimoniale del sistema bancario USA. Che abbia poi aperto le porte ad altre potenziali bolle e' probabilmente vero ma, di nuovo, questo argomento ci porterebbe lontani dal QE europeo quindi lo tralascio dopo averlo notato.

La domanda rilevante e' la seguente: e' possibile che il QE della BCE abbia un effetto analogo sul sistema bancario europeo? In parte ovviamente si' ma, francamente, credo sara' molto piu' limitato. Da un lato perche' avviene in ritardo: se la BCE voleva "risanare" il sistema bancario europeo, specialmente quello del Sud Europa, usando il metodo Fed sarebbe stato molto utile cominciare anni fa, ora la situazione e' piuttosto incancrenita e, soprattutto, le banche molto deboli sembrano concentrarsi nei paesi mediterranei (io includo sempre la Francia fra questi) e cio' richiederebbe un QE "discriminante" che privilegiasse le banche di alcuni paesi rispetto a quelle di altri. Dubito che i tedeschi sarebbero molto favorevoli ad una tale operazione che violerebbe comunque i parametri di proporzionalita' a cui il QE della BCE deve attenersi. Insomma, forse gli acquisti della BCE potranno lentamente aiutare a migliorare lo stato patrimoniale di alcune grandi banche (trasferendo, peraltro, i loro rischi alla BCE stessa) ma dubito che questo effetto possa essere determinante. Questo e' particolarmente vero, di nuovo, per i paesi mediterranei: qui le sofferenze delle banche tendono ad essere concentrate nel credito diretto alle piccole e medie imprese e, se non ho capito male, questi crediti non sono "securitized" ne' possono diventarlo facilmente. Questo implica che molto difficilmente potranno essere venduti alla BCE per liberare, tanto per non far nomi, Banca Intesa o Unicredit dal peso dei loro crediti verso la PMI italiana sui quali stanno perdendo fiumi di denaro.

3) Effetto sul tasso d'inflazione

Cos'e' successo all'inflazione USA durante i periodi dei tre QE? La risposta breve e' "nulla". Quella lunga ricorda la temporanea caduta all'incipit della crisi ed il successivo rimbalzo, nel mezzo del 2009, in una banda compresa tra l'1 ed il 3 per cento con un chiaro ridursi del tasso medio d'inflazione ad una media prossima all'1,5% durante il periodo di QE3. C'e' ragione che il QE della BCE ottenga un effetto molto diverso, alla luce dei trend mondiali e delle dinamiche europee in atto? Lo dubito, per almeno un paio di ragioni.

L'idea balzana secondo cui siamo in deflazione perche' manca la domanda non tiene: l'inflazione e' bassa anche negli USA o in Svizzera (per dire solo le due piu' ovvie) dove la domanda c'e' e dove i capitali arrivano a valanga. Di nuovo, mettermi a teorizzare sulle ragioni strutturali della deflazione mondiale mi porterebbe lontano e - perche' non ammetterlo? - nemmeno ho una teoria soddisfacente (su questo blog se ne e' parlato brevemente qui e qui). Ma non avere una spiegazione chiara di un fenomeno (come non ce l'ho io nemmeno ce l'hanno alla Fed o alla BCE, credetemi) implica starsene buoni, studiare e non fare mosse azzardate. L'idea che 60 miliardi al mese di liquidita' addizionale a stati e banche dell'intero sistema Euro possa fare la differenza e' assolutamente balzana, appunto.

L'inflazione viene quando famiglie ed imprese spendono soldi ricevuti a credito o via trasferimenti senza che a fronte vi sia una crescita della produzione di beni e servizi. Ora, a parte il fatto che in teoria il QE dovrebbe servire per far ripartire la produzione di beni e servizi, gli argomenti illustrati prima fanno dubitare che questa liquidita' addizionale passi rapidamente da banche e governi a famiglie ed imprese. A meno che ... a meno che qualche governo buontempone non decida di lanciarsi in operazioni di spesa pubblica a go-go utilizzando tale liquidita' ed aumentando fuori misura il proprio debito per fare trasferimenti. Ma, lasciando da parte il fatto che questo sarebbe comunque dannoso perche' poi i debiti ti rimangono in groppa, dubito che iL QE sia il preludio ad un grande allentamento dei vincoli di deficit comunitari. Con buona pace di Francesco Giavazzi e Guido Tabellini che, se non ho letto male, invece invocano proprio questo sulla base di un modellino implicito (quello cosidetto "neokeynesiano") che sta facendo fallimento da almeno un decennio nonostante la "macroeconomia ufficiale" continui insistentemente ad usarlo.

L'argomento di FG e GT e' il seguente: il QE ha effetti reali positivi solo in presenza di politiche fiscali espansive. Mi piacerebbe proprio capire da quali dati essi abbiano potuto trarre tale conclusione - il "modello teorico", quello lo conosco, l'ho menzionato sopra e non regge proprio. Veniamo ai dati ed alla storia. Al momento abbiamo solo un esempio di QE, quello USA, il quale ha avuto tre fasi. Il primo, di emergenza subito dopo la parte piu' acuta della crisi, venne praticato di fatto anche dalla BCE la quale, con il ritornare della normalita' in una parte sostanziale del sistema finanziario europeo, ridusse di nuovo il suo portafoglio. Il secondo (a cavallo del 2011) fu poca cosa ed il terzo, che duro' dal quarto trimestre 2012 al medesimo del 2014, e' stato forse quello piu' sostanziale (ha aumentato il portafoglio della Fed di circa 1500 miliardi di USD) ed e', in un certo senso, il "modello" per l'intervento annunciato dalla BCE. Bene, fatta eccezione per il 2009, durante questi anni la politica fiscale USA e' stata tutt'altro che "espansiva": il deficit federale USA si e' ridotto continuamente (per un ammontare totale di quasi 1000 miliardi di USD) tra il 2009 ed il 2014! Se si considerano poi altre misure di spesa pubblica, che includano la spesa dei 50 stati e di altre agenzie, la contrazione e' ancora maggiore. Di nuovo, non e' questo il luogo per entrare nei dettagli (ma occorrera' farlo perche' il mito della grande spesa pubblica USA che traina la crescita tale e', un mito) ma secondo i criteri standard il settore pubblico e' stato molto piu' "espansivo" nell'area Euro durante gli ultimi 6 anni che non negli USA.

Rimane poi sempre la grande domanda, che si collega appunto al fallimento di fatto del modellino di cui sopra, ossia: a cosa dovrebbe servire, poi, questa inflazione addizionale? A risalire la curva di Phillips?

4) Effetto sui mercati finanziari e sui corsi dei titoli.

Non vi e' dubbio che, dipendentemente da come la BCE scegliera' i titoli da comprare e da come articolera' il suo intervento sui mercati, l'impatto potrebbe essere sostanziale. Cosi' e' stato il caso negli USA ed e' banale osservare che i QE americani sono stati una manna per il sistema finanziario in generale e per le banche piu' mal ridotte in particolare. Questo ha senz'altro finanziato una parte della sostanziale crescita nei valori azionari degli ultimi anni (oltre ai grandi investimenti in fracking e tech companies) ma che questo si sia direttamente trasformato in crescita reale e posti di lavoro produttivi e' ben lungi dall'essere dimostrato. Succedera' qualcosa di simile in Europa? Non lo so e non mi voglio arrischiare ne' a predirlo ne' a negarlo ma, francamente, lo dubito soprattutto perche' il mercato azionario e corporate europeo e' altra cosa da quello USA e reagisce molto meno alla disponibilita' di liquidita' bancaria.

Ad ogni buon conto, se qualcuno mi chiedesse quale possa essere l'effetto piu' evidente del QE della BCE scommetterei su una crescita dei corsi azionari e delle obbligazioni europei oltre che, con i caveat enunciati sopra, una ripresa della spesa pubblica a debito nei paesi mediterranei, Italia in testa. Che questi due probabili effetti siano cio' di cui abbiamo bisogno per mettere fine all'eterna recessione europea mi permetto, oggi come dieci o venti anni fa, di dubitarlo.

http://noisefromamerika.org/articolo/qe ... le-dilemma